【华创食饮】山西汾酒：山西国企混改典范，明年千亿市值在望

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主要观点

事项

公司发布多项公告，拟以1.97亿元收购汾酒集团汾青酒厂100%股权、以2.58亿元收购汾酒销售公司10%股权、以1195万元收购竹叶青酒营销公司10%股权，此外还收购汾酒集团部分公司及土地使用权等。我们点评如下：

评论

酒类资产整体上市，三年国改完美收官。本次关联交易合计支付现金6.06亿元，其中购入股权部分花费现金4.67亿元，实际并入股权前三季度利润合计约为1.12亿元，按照目前43倍PE估算，至少能增厚48亿元市值。同时支付现金1.39亿，进一步收购集团酒类资产。公司17年混改以来，相继实施股权激励、引入战略投资、完成经营目标责任书任务，本次收购完成后，集团构成同业竞争的酒类资产，将悉数被上市公司收购，标志着公司三年国改重要举措均将顺利完成。

主动减少关联交易，经营治理再上台阶。此前公司针对交易所关联交易问询，明确今年关联交易控制在22亿以内，明年控制在10亿以内。从近期收购动作来看，公司陆续完成对贸易公司、酒业发展区销售公司、义泉涌酒业、宝泉涌酒业等集团资产收购。此次收购股权与酒类相关资产完成后，包括汾酒销售公司在内的多家公司都将成为山西汾酒的全资子公司，解决同业竞争困扰的同时将进一步加强上下游供应链的掌控力，预计关联交易规模亦将大幅减少。同时对销售公司的绝对控制和酒业资源的整合，亦将更有利于提升公司的盈利能力，增厚业绩。我们认为，从省政府到集团层面，一系列举措推动酒类资产整体上市，减少关联交易，解决同业竞争困扰，表明了公司继续提升经营治理的决心，也提振了投资者的信心。

目标完成后步伐依旧稳健，经营稳步改善。经营层面来看，全年集团酒类120亿收入目标完成无虞，今年以来全国化市场布局继续深入。在酒类资产整体注入之后，预计仍将坚持“抓两头带中间”产品战略，发力青花和玻汾系列，青花品牌精细化打造，加快汾酒与竹叶青酒、杏花村酒、汾牌系列酒协同发展。随着改革赋能、文化助力以及集团公司“4421”三年攻坚战的提出，汾酒全国化拓展的步伐愈发稳健。近期会议也提出，基于中长期11936发展战略之下目标实现汾酒复兴。展望未来，国改目标完成之后公司步伐依旧稳健，来年规划预计高于股权激励目标，继续推动经营业绩稳步改善。

投资建议

公司经营层面稳步改善，全国化布局持续深化，此次酒类资产整体上市标志着三年国改即将顺利收官，经营治理再上台阶，后续经营步伐依旧稳健可期。我们小幅上调2019-2021年EPS预测至2.23/2.80/3.36元（原预测为2.23/2.72/3.22元）的预测，对应PE分别为41/33/27倍，考虑到公司经营治理改善继续兑现，全国化进程持续深化，小幅上调目标价至98元，对应明年35倍PE，来年市值仍有空间，维持“强推”评级。

风险提示

全国化进程不及预期；竞争加剧；需求不及预期。

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团队介绍

组长，高级分析师：方振

CFA，复旦大学经济学硕士，4年食品饮料研究经验，曾就职于中信证券、安信证券，2018年加入华创证券研究所。

分析师：于芝欢

厦门大学管理学硕士，2年消费行业研究经验，曾就职于中金公司。

分析师：程航

美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。

助理研究员：杨传忻

英国帝国理工学院硕士，2018年加入华创证券。

助理研究员：沈昊

澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券。

研究所所长，首席分析师：董广阳

上海财经大学经济学硕士。11年食品饮料研究经验。曾任职于瑞银证券、招商证券。2015-2017连续三年新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师排名第一，为多家大型食品饮料企业和创投企业提供行业顾问咨询。

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